아래 글 에서 이코노미스트지의 스티글리츠와 숄즈의 논쟁에 대해서 이어서 쓰겠다고 이야기했는데요, foog 에 벌써 올라왔네요… 어쨌든 관점은 조금 다르니…
며칠전 미국의 은행 구제금융 텀시트 를 읽고, 관련된 뉴욕타임즈 기사 를 읽다가 눈에 확 띄는 문구가 바로, systematically critical 이라는 말이었습니다. 나중에 작문할 일 있으면, 대마불사는 “too big to fail”로 한다고 치고, 정부에서는 이 “대마”의 기준이 바로 “시스템에 핵심적인” 노드라는 말인듯 한데요… 폴슨이 베어스턴이나 리만 사태에 대해서 깊이 반성하고 있다는 기사도 있고 한 걸 보면, ... 기회 있을 때 (T_T) 네트워크 이론 에 대한 이야기나 열심히 들어 둘 걸 하는 생각도…
아래 글에서도 잠깐 말한 것 같긴 한데, (엄밀한 의미의) 화폐창출 기능과 유동성창출 기능(혹은 신용창출 기능)은 약간 다르죠. 지금의 문제는 지나치게 많은 유동성(내지는 신용)이 창출되었다는 거구요. 한 1주일 가량에 걸쳐 소로스의 “The New Paradigm for Financial Markets”를 읽었습니다. 안 읽으려고 했었죠. 나도 칼 포퍼를 아는데, 누구는 칼 포퍼로 떼돈을 벌고 누구는 공치고.. 그것만해도 기분 나쁜데, 떼돈을 번 걸로도 모자라서 똑똑한 척까지 하려고 하니, 좀 밥맛이죠. 누구는 돈도 벌고 똑똑하다는 소리도 듣고, 누구는… 이런 생각하다가 그 짧은 책 읽는데 1주일이나 걸렸죠… 이 이야기 하려던 것은 아닌데, 이 이야기는 나중에 하고, 어쨌든 소로스도 이건 지나친 신용 창출때문에 생긴 거라고 주장하네요.
We must remember, however, that regulators are not only human but also bureaucratic … The most important lesson to be learned from the current crisis is that the monetary authorities have to be concerned not only with controlling the money supply but also with credit creation. Monetarism is a false doctrine. Money and credit do not go hand in hand. Monetary authorities have to be concerned not only with wage inflation but also with avoiding asset bubbles (142-144)
그러나, 기억해야 할 것은 규제자들은 인간일 뿐 아니라 관료라는 사실이다 (흠… 본문과 별로 상관은 없지만 말이 괜찮아서. 그러니까 공무원은 인간적인 약점에 더해서 공무원으로써의 약점도 추가로 가지고 있는거죠) ... 현재의 위기로부터 배워야 하는 가장 중요한 교훈은 통화당국은 화폐의 공급을 통제하는 것 뿐 아니라, 신용 창출을 통제하는 문제에 대해서도 관심을 기울여야 한다는 것이다. 통화주의는 틀린 사상이다. 돈과 신용은 따라가지 않는다. 통화당국은 임금인상뿐 아니라 자산거품을 피하는 문제에 대해서도 관심을 기울여야 한다.
그래도 소로스도 베어스턴과 리만 때문에 돈을 잃었다니 조금 위로가… 대마불사가 안통한 거죠… 적벽대전에 보면 조조의 엄청난 규모의 해군이 배를 서로 묶었다가 화공에 당해 박살나죠. 삼국지 저자가 보기에 이건 조조가 “목” (그러니까 나무)이기 때문에 맨날 “화”(그러니까 불)에 당하는 건데(음양오행에서 “화극목”인가 뭐 그런거), 제가 보기에는 이건 바로 대마불사가 어떻게 박살날 수 있는지를 보여주는거죠. 옛날에 얼핏 들은 바로는 네트워크 이론에서 하는 것 가운데 하나가 링크 분석이랑 뭐 중요한 노드 찾아내는 거랑 (그러니까 위에서 말한 시스템에 핵심적인 노드) 뭐 그런 거였던 것 같긴 한데… 지금의 금융 시스템에서 전세계 은행을 서로 연결하기 위해서는 과연 링크가 여섯개나 필요할까요?
어쨌건, 지금은 신용팽창과 자산거품이 거의 시스템이 지탱할 수 없는 수준까지 올라간 셈인데요, 여기에서 과제는 신용 네트워크의 건전성과 자산 네트워크의 건전성을 유지하면서(그러니까 금융과 실물에 큰 피해가 가지 않도록 하면서) 팽창된 신용 네트워크를 스케일-다운하는 것이 아닐까 하는 생각이… 그러면서, 다음 세대를 위해서는 스케일 다운과 동시에 꼭 해야 하는게 바로 규제 시스템을 어떻게 개선할 것인가 하는 거죠. 이전 글에서 이런 자산거품으로까지 오게 한 정책적 실패를 몇 가지 짚었었는데요,
- 1999: Glass-Steagall Act 폐지
- 2000: Commodities Futures Modernization Act 에서 파생상품에 대한 규제완화 및 감독하지 않기로 함
- 2004: 투자은행의 Big Five에게 12대1의 레버리지 한도 면제
첫번째 정책의 문제는 결국 죽지 않는 대마, 그러니까 “시스템에 핵심적인” 노드가 창조되도록 했다는 거겠죠. 그리고, 두번째는 파생상품을 정부규제의 바깥에 있는 회색지대에 놓이게 했다는 거구요, 세번째는 결국은 지나친 신용창출을 허용한거죠. 그리고, 결국 이 시스템으로는 장기적으로는 절대 가지 못한다는게 문젠데, 그럼 어떻게 규제 전략이 수정되어야할지에 대해서 진지한 고민을 (스케일 다운에 대한 고민과 함께) 해야한다는거죠. 여기에 대해서 스티글리츠는 위의 두 번째 맹점을 때우는 정책을 추진해야 한다는 거구요,
Part of a new regulatory system must be a financial products safety commission, to make sure that no products bought or sold by commercial banks or pension funds are “unsafe for human consumption”. Ideally, such a commission would try to encourage the kind of innovation that would protect homeowners and make our economy more efficient. (스티글리츠 )
여기에 대해서, 숄즈는 규제를 하지 말자는 주장이라기보다는 위의 세번째가 결국은 문제였다는 주장이라는,
Crises are caused by banks having too much leverage. They face an “inflexibility trap” and “negative convexity”. Generally, a shock occurs, a “fat-tailed event”, and as a result a bank suffers a loss on a product line such as subprime mortgages that, in turn, requires it to reduce the risk of its equity. To do so, it must issue additional equity or sell risky assets to pay back debt. With leverage, to reduce risk needs action. If the bank attempts to raise equity capital, however, it faces the “inflexibility trap”. By issuing equity, debt holders have more capital supporting their debt and are better off. Equity holders must be worse off. That is, on the announcement of the offering, the price of existing shares fall. This follows from option theory. When governments infuse capital into banks, the new capital benefits the debt holders. This is the true “moral hazard”.
The simple remedy, therefore, is to require banks to have less leverage or—its converse—to have additional equity capital. This garners flexibility. And flexibility is valuable. It is an option. We can measure its value and price it accordingly. If society is to provide the option, it should charge for it in advance, and then it becomes the supplier of contingent capital to the financial system. This creates the correct incentives. This is not regulation; this is economics. (숄즈 )
얼핏 보기에는 스티글리츠처럼 금융상품안전위원회같은 것을 만들고, 모든 파생상품을 이 위원회에서 처리하게 하는 방안이라든지, 또는 여기에서 한 걸음 더 나가서 모든 장외거래 파생상품을 거래하고 청산하는 거래소를 만들자는 식의 새로운 규제의 카테고리를 만드는 방안이 더 극적이고, 더 과격하고, 더 급진적으로 보이겠죠. 대신 미국 주도 금융혁신의 시대는 끝나는거죠. 그런데 지나친 레버리지를 허용하고, 신용창출의 기능을 아무런 규제도 없는 규제의 회색지대에 두었던 문제(결국 레버리지는 새로운 구조화금융상품과 파생상품과 다양한 회계원칙과 법의 맹점을 활용하는 기술들을 통해서 사회 제도가 허용하는 범위보다도 훨씬 더 높아진 거죠)야말로 결국 여기에서 눈여겨 보아야 할 문제가 아닐까라는 생각이 듭니다. 뭐 그렇다는거죠.
